lunes, 22 de febrero de 2010

Cómo ganar si no te pagan una deuda. Los Credit Default Swap

Los problemas que podría tener España para la colocación de su deuda pública han hecho salir a la palestra una vez más el concepto de Credit Default Swap (CDS). Los CDS son una especie de seguro que se contrata para cubrir un riesgo de impago.

Veamos esto más claro con un ejemplo. Imaginemos una empresa denominada "Emprendedora, S.A." que negocia un préstamo con el banco "Dinero". Al tiempo que el banco le entrega el importe del préstamo a la empresa, éste contrata un seguro con la compañía "La Segura". Mediante este contrato, si la empresa "Emprendedora, S.A." dejara de pagar las correspondientes cuotas del préstamo que debe al banco, la compañía "La Segura" pagaría a "Dinero" el importe de la deuda que la empresa "Emprendedora, S.A." tenía con el banco. Además, cuando la compañía "La Segura" pague el importe de la deuda al banco "Dinero", éste tendrá que darle los justificantes del préstamo de "Emprendedora, S.A.". Esto es lo que se denomina liquidación física y es el caso más corriente (siento el galimatías de nombres, pero prefiero dejar las cosas lo más claras posibles).

Lo anterior también puede darse en el caso de que “Emprendedora, S.A.” o un Estado cualquiera haga una emisión de deuda, que compraría el banco “Dinero”, encontrándonos en la misma situación que la mencionada.

Para quien tenga ganas de saber algo de terminología financiera, al impago se denomina "default", y el importe que se paga por cubrir este riesgo (la prima) recibe el nombre de "spread". Los documentos que representan la deuda (deben ser negociables en bolsa o en mercados financieros, es decir que se puedan vender o comprar en estos lugares) reciben el nombre genérico de títulos de deuda cotizable. Se denominan pagarés si son a corto plazo (hasta un año), bonos si son hasta 5 años y obligaciones si son a más de 5 años. También es importante aclarar que los títulos de deuda se emiten por un importe denominado nominal, sin embargo, como esta deuda puede ser vendida y comprada, el valor de la misma no ha de coincidir con su nominal.

Como consecuencia de lo comentado, es evidente que cuanto más probabilidades de impago tenga la empresa “Emprendedora, S.A.”, mayor será el valor de los CDS. Ocurre lo mismo que en el caso de un seguro de automóviles. Son más caros los seguros para jóvenes que para una persona de 40 años, ya que la probabilidad de sufrir un accidente por un joven es superior. De esta manera, el valor del CDS nos da información de la situación de una determinada empresa o Estado. Veamos a continuación un gráfico de la evolución de los CDS a 5 años de los denominados PIGS:


Hasta aquí la “cosa” no presenta ningún misterio. Pero veamos como comienza a complicarse. Cuando el banco “Dinero” obtiene los títulos que representan la deuda de “Emprendedora, S.A.”, no tiene obligación de conservarlos (es más, precisamente es deuda negociable para no tener que quedarse con ella). Podría venderlos y traspasar el riesgo a otro banco. Sin embargo, aunque los venda, sigue pagando la prima de los CDS a la compañía “La Segura”. En el caso de que la empresa “Emprendedora, S.A.” incurriera en un impago, “Dinero” podría cobrar igualmente el importe de los CDS. Para ello, sólo tendría que volver a comprar títulos de deuda de “Emprendedora, S.A.” por un valor nominal igual al asegurado, con la ventaja que posiblemente los consiga a menor precio (nadie quiere deuda de una empresa en situación de impago). Así, los compraría a un precio bajo y al entregarlos a la compañía “La Segura”, ésta le daría un valor superior (el nominal), obteniendo de esta forma el banco “Dinero” un beneficio.

Sin embargo, también puede darse el caso que el banco “Dinero” no pueda conseguir deuda de la empresa “Emprendedora, S.A.” por lo que debería ofertar más por ella. De esta manera, el valor de la deuda podría incrementarse mucho (ese fue el caso de los bonos de la empresa Delphi que llegaron a pagarse a 0,70 centavos por dólar).

Pero esto no es todo. Ahora viene lo mejor. Cuando el banco “Dinero” vende los títulos de deuda de “Emprendedora, S.A.”, el comprador también quiere asegurar su inversión, por lo que igualmente contrata unos nuevos CDS. Y esto puede realizarse una y otra vez en cada compraventa de deuda. Por ello el valor de los CDS se dispara de una forma increíble. Para comparar, veamos un gráfico donde se compara el mercado de CDS con otros mercados (bolsa, deudas hipotecarias y bonos del tesoro):


Y lo anterior puede representar un problema. Imaginemos que “Emprendedora, S.A.” emite deuda por un valor de 1 millón de euros. Después de varios procesos de compraventa de sus títulos de deuda, al haberlos asegurado cada comprador, el valor de los CDS puede haber aumentado mucho, pongamos a 10 millones. Si “Emprendedora, S.A.” entra en impago, la perdida que inicialmente sería de 1 millón de euros y que soportaría “La Estrella”, es ahora de 10 millones y debe ser soportando por muchas otras compañías (o quizás por la misma compañía, lo que le provocaría graves problemas, como fue el caso de AIG). Una verdadera “bomba atómica financiera”.

Visto lo expuesto, ¿podríamos decir que es culpa de los especuladores la catástrofe que supone un simple impago? Más bien yo diría que lo que ocurre aquí es una deficiente definición del concepto de propiedad de la deuda vendida y comprada. Veamos; si en lugar de asegurar un impago, asegurásemos una vivienda, cuando la vendiéramos no podríamos continuar pagando su seguro para tratar de cobrar la indemnización en caso de incendio, pues esto lo haría el nuevo propietario. De todas formas, analizar esto en profundidad desde un punto de vista liberal nos llevaría muy lejos. Puede que algún día me atreva en otra entrada.

6 comentarios:

Carlos Díez dijo...

Excelente y clarificadora entrada, Eetión. Estaba preparando una en mi blog sobre este tema de los CDS porque me ha parecido muy interesante y actual, pero creo que poco podría aportar a lo ya dicho por ti.

Gracias por hacer más accesibles estas cuestiones. Y si te animas con ese análisis desde un planteamiento liberal de lo nebuloso que es el derecho de propiedad en estos seguros financieros y las consecuencias que esa indefinición tiene, estoy convencido de que te saldrá un post de lo más interesante.

Daniel Ballesteros Calderón dijo...

Mucho más detallada y más sencilla que la entrada que hice hace tiempo para publicarlo en Austroliberales, pero déjame que te sugiera este artículo de cinco días:

Los CDS y sus señales aberrantes

http://www.cincodias.com/articulo/mercados/CDS-senales-aberrantes/20100120cdscdimer_4/cdsmer/

Un abrazo

Eetión dijo...

Carlos:
El tema de la entrada me lo sugirió la lectura de la tuya y la de Ángel Martín. He intentado hacerla lo más comprensible posible, aunque se puede profundizar todo lo que se quiera.

Daniel:
Muy bien traído el enlace. Complementa perfectamente lo expuesto en la entrada.
¿No llegaste a publicar tu artículo?


Un cordial saludo.

Daniel Ballesteros Calderón dijo...

Sí, lo publiqué, pero era un artículo antiguo, hecho rápidamente y de forma enrevesada para tratar de explicar los CDS (seguro que si lo veo ahora detecto gazapos). Nada que ver con esta entrada clara y concisa, vaya cómo te la has trabajado.

amartinoro dijo...

Muy buena la entrada Eetión. Y seguro que el embrión de la reflexión que planteas en el último párrafo también sale muy interesante.

Me he fijado en un aspecto del grafico que creo que es ilustrativo: cómo los CDS de los PIGS comienzan una senda ascendente a mediados de 2009, excepto irlanda, que de niveles muy altos baja muchísimo y no vuelve a subir, siendo una notable excepción. Creo que esto puede deberse a que en Irlanda sí que han puesto manos a la obra y han comenzado a hacer los deberes. Ver aquí: http://www.economist.com/opinion/displaystory.cfm?story_id=15393964

Eetión dijo...

Muchas gracias Angel. Bienvenido al blog.

Realmente el caso irlandés es muy significativo. Es interesante este artículo de diciembre del 2009 donde Brian Lenihan (ministro de economía) da las razones por las cuales no es posible seguir endeudándose. Algunos que no tuvieron esas dos tardes para el estudio deberían haberlo leido. (Este párrafo parece hecho a medida: “Some have argued we should continue to borrow and wait for the economy to grow again before tackling the budget deficit. There are three reasons why this is not a viable proposition.” – Algunos han argumentado que deberíamos seguir endeudándonos y esperar hasta que vuelva a crecer la economía antes de afrontar el déficit presupuestario. Hay tres razones que hacen inviable esta afirmación).

Un saludo.